Corso di Finanza Comportamentale II
L’Ipotesi dei Mercati Efficienti - (Efficient Market Hypothesis)


La “Teoria dei Mercati Efficienti”, che di seguito denoteremo con l’acronimo EMH (Efficient Market Hypothesis), è stata formulata all’Università di Chicago intorno al 1960, ed è stata l’ipotesi centrale della finanza per circa 30 anni.

I fondamenti teorici dell’EMH riposano essenzialmente su tre argomenti:

1) Si suppone che gli investitori siano razionali e che quindi valutino i titoli razionalmente
2) Ammesso che alcuni investitori siano irrazionali, i loro scambi, essendo casuali, hanno l’effetto di cancellarsi a vicenda, senza sortire effetti sui prezzi;
3) Tali investitori irrazionali incontrano nel mercato arbitraggisti, che eliminano la loro influenza sui prezzi.

Quando l’investitore è razionale, valuta il titolo per il suo valore fondamentale, cioè il valore attuale dei dividendi futuri attesi, con un tasso di sconto corretto dal rischio.

Quando l’ investitore viene a conoscenza di qualcosa sul valore fondamentale del titolo, risponde prontamente aumentando il prezzo d’offerta, quando la notizia è "buona" e diminuendolo, quando la notizia è “cattiva”. In altre parole, se ad esempio, un investitore riceve una comunicazione di guadagni di una impresa, aspettandosi un conseguente aumento nei dividendi attesi, aumenterà il prezzo a cui è disposto ad offrire il suo titolo, se nella posizione di venditore; se nella posizione di acquirente, sarà disposto a pagare un prezzo più elevato per acquistare il titolo.
Come conseguenza, in un mercato finanziario efficiente, il prezzo del titolo contiene tutte le informazioni disponibili quasi immediatamente, ed il prezzo si adatta al nuovo livello, corrispondente al nuovo valore attuale dei dividendi attesi.
La quotazione potrebbe sembrare a volte troppo alta o troppo bassa e seguente percorsi casuali nel tempo (Random Walk Theory), ma secondo la teoria dei mercati efficienti, i prezzi dei titoli non farebbero altro che adeguarsi a nuove informazioni, che per definizione sono imprevedibili. L’investitore medio (sia azionario o di un Fondo Pensione o di un Fondo Comune d’Investimento), non potrebbe sperare di “battere il mercato”(ottenere un rendimento medio atteso superiore a quello di equilibrio) e, tutte le risorse che egli impiega per analizzare, scegliere e scambiare titoli, sarebbero sprecate. Anzi, si può affermare che sarebbe meglio che tenga passivamente il portafoglio di mercato e dimentichi del tutto la gestione attiva dei titoli.
In altre parole se l’EMH vale, il mercato dice cosa fare per ottenere il meglio. Ciò presuppone la razionalità dell’investitore.
Qualora dovessimo tuttavia ipotizzare che esistano nel mercato degli investitori non del tutto razionali, ciò non modificherebbe l’idea che i mercati siano efficienti.
Tali investitori infatti, scambiano nel mercato casualmente. Pertanto quando c’è un vasto numero di investitori, con strategie di investimento non correlate, è probabile che i loro scambi si cancellino a vicenda (l’operazione d’acquisto di un investitore sarà compensata da una operazione di vendita della sua controparte). In tal caso i prezzi rimarranno sostanzialmente vicini al valore fondamentale.
Tuttavia anche nel caso di correlazione fra le strategie di scambio di investitori irrazionali, l’ipotesi EMH può continuare ad essere valida, per l’azione dell’arbitraggio (acquisto e simultanea vendita dello stesso titolo, o titolo similare in due mercati differenti a prezzi differenti).

Come sostenuto da Milton Friedman infatti, ammesso che un numeroso gruppo di investitori irrazionali (noise traders), creandosi delle aspettative pessimistiche circa il futuro di una impresa, venda in massa le azioni in suo possesso di quell’azienda, determinando la discesa del prezzo delle azioni e il conseguente allontanamento dal valore fondamentale (in altre parole quando si verifica un mispricing) interverranno gli arbitraggisti che con una operazione d’acquisto riporteranno i prezzi al livello di equilibrio.
I traders razionali (arbitraggisti) coglieranno immediatamente l’opportunità creata dai noise traders, acquistando le azioni vendute da questi ultimi a un “prezzo d’offerta” e vendendo contemporaneamente un titolo sostitutivo che ha un simile flusso di dividendi attesi. Questa operazione determinerà l’aumento del prezzo del titolo venduto dai noise traders.
Lo stesso ragionamento si applica ad un titolo sopravalutato. Per ottenere un profitto gli arbitraggisti venderanno i titoli sopravalutati e acquisteranno i titoli equivalenti ma meno quotati.

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